原创 张敬文 养老金融50人论坛 2026-01-28 09:21 北京
2025年12月18日，《中国养老金融发展报告2025》成果发布会在北京成功举办，会议主题为“回顾养老金融十年探索 助力十五五再启新篇”。会上，复星康养集团执行总裁张敬文指出，康养企业需与保险资金、银行资源等长期资本的协同，探索“金融+运营”的可持续路径，推动自身在稳健运营基础上实现结构优化与高质量发展。
新周期下康养企业
**发展模式、**投融资策略及多元化创新
尊敬的各位领导、各位嘉宾、老师和同学们：
大家好！很高兴参加《中国养老金融发展报告》10周年发布会。
人口老龄化趋势是经济社会以及产业演变的长期驱动力量，也为配置和投资康养、医疗及劳动力替代技术提供了清晰方向。我今天分享的题目是《新周期下我国康养企业发展模式、投融资策略及多元创新》。
一、“十五五”是我国康养产业快速向上发展
的拐点期
周期的力量是巨大的，是投资中最重要的事儿。之前在资管机构工作时，我们投项目一般要六好，“好周期、好赛道、好模式、好团队、好价格、好退出”，其中首先需要看的就是周期。我想无论是做投资还是做产业，周期重要性不言而喻。
**首先看宏观经济周期：**都会经历繁荣、衰退、萧条、复苏这样的阶段。熊彼特提出了三周期嵌套理论，也分析了不同周期模式共振形成的经济周期波动。按照经济学家罗斯托关于主导产业是经济脱离长期趋势、迈向繁荣进而促进康波周期质变的观点，当前以AI为代表的新质生产力正推动第五轮康波周期由底部向上变动，而这也恰逢党的二十大报告中提出的“全面建成社会主义现代化强国”阶段，我们对周期回升、走向繁荣要充满信心。
**再看康养政策周期。**2013年，国务院出台了《关于加快发展养老服务业的若干意见》，明确提出要实现公益福利性质的养老事业和市场化的养老产业协调发展，因此，2013年也被称为“康养产业元年”。经过10多年的发展，我国康养产业实现了从无到有、从小到大、从单一到多元，不断迭代、优化和发展。2024年，我国正式出台了发展银发经济和深化养老服务改革的文件，系统制订了短期和中长期养老发展的目标，这也标志着我国从被动应对养老向主动发展银发经济的理论转变和战略转型。
**再看人口周期：**我国老年人口的特征是规模庞大、增量快速、高龄突出、消费能力强。在“十五五”期间，我国将进入老龄化最快发展期，65岁以上老年人口从2024年的2.2亿增长到2030年的2.8亿，年均净增超过1000万人，老龄化水平也从15.6%增长到20.2%。享受改革开放红利的50、60、70年代人群进入活力和刚需养老年龄，这批人的消费意愿和能力，都会出现几何级的提升，为康养和银发经济发展奠定人口基础。
**再看地产周期：**地产投资不断减少、地产去库存时间较长、地产依然在动态调整中价格下行，尚未止跌回稳。对于康养设施来讲，不动产/租金价格是康养最主要的3大成本之一，因而地产和康养形成了对冲关系，当下地产下行周期为康养不动产投资提供了机会和空间。
**再看产业周期：**综合当前学术界研究成果，对比了法国、美国、德国、日本案例，我们发现，这四个国家康养产业向上快速发展时有四个关键特征，三支柱养老金体系建立、长护险制度全面实施、医养结合多样化服务、代际转换带来的增量机会。日本是2000年康养产业快速发展的，我们把中国2030年和日本2000年相关数据做了对比发现，两者具有高度的一致性。同时，全球康养产业发展阶段来看，十五五时期，我们正处在从成长阶段向成熟阶段过渡当中，核心还是规模扩张、品牌、技术和口碑积累，向资本密集型发展模式转型。
此外，从行业收入来看，国家税务总局发布的数据也显示，2025年上半年，机构、社区、居家养老服务销售收入同比分别增长30.4%、22.6%、18%；适老类健身器材、康复辅具、保健食品销售收入同比分别增长14.7%、12.1%、6.9%，按照宏观经济学观点，当一个产业收入增速达到GDP增速的3倍及以上，这个产业就进入了顺周期发展阶段，因此，我们也认为，“十五五”是我国康养产业快速向上发展的拐点期。
二、我国康养企业商业模式和盈利模式
不断成熟
任何一个行业的发展都是经过初创、成长、迭代和成熟的阶段。**先看行业发展特征：我以为正从原来的粗放型向高质量发展：首先是由分散多元向主业集中转变，地产、外资以及非康养主业的央企退出，市场越来越向连锁化和品牌化的企业集中；其次是由单体业务向跨界融合转变，比如新东方在文化旅游、老年教育、康养项目的跨界；第三是由机构运营向生态运营转变，现在几乎所有的康养企业都在探索和保险、健康、文旅等方面的合作；第四是由数字管控向数字资产转变，**利用AI赋能，把长者的身体、餐饮、疾病、行为等各类数据进行整合分析，提高数据的资产化能力。
**再看行业的商业模型：**核心是解决向哪些客户服务、赚什么钱的问题。对于养老机构来讲，需要人才、技术和品牌的时间积累，构成康养企业的核心竞争力。从行业来看，**首先，**靠运营赚钱，赚取床位费、餐饮费、护理费和医疗费等“四费”；**其次，**与保险合作，提供参观、旅居以及入住函的模式助力保险公司销售产品赚取收入。**再次，**探索文旅与康养融合。特别是针对活力长者人群，在中医药养生、疗愈、身心调理等方面，深度挖掘和为客户提供价值；**第四，**是成立康养不动产基金。在资源触达和项目运营能力获得保险公司认可后，我们联合保险机构发起设立了康养不动产基金，刚刚拿下了上海徐汇长桥项目。
三、康养企业投融资路径逐步清晰
传统康养企业是劳动密集型企业、资产负债率高，资本结构大多不合理。而且增长模式是自然增长型，不是指数增长型，因此，在各类基金看来，无论是投资回报率还是业绩弹性都“不够性感”，因此，基金更多对康养科技型企业比较感兴趣。近年来，中央鼓励康养和银发经济发展，中央经济工作会议也把康养作为提升消费的重要举措，在财政和金融也会有很多新的政策出来，因此，“十五五”期间，康养服务企业融资难、融资贵的问题会得到很好的解决。特别是随着房地产仍然处于下行周期、有消费能力的群体步入退休阶段，康养企业的利润率会不断提高，再加上现金流也比较稳定，一定会吸引更多的资本关注康养服务企业。
从股权融资看，不同类型的资金对康养的态度存在着明显差别。就复星康养来讲，由于已经连续三年实现了盈利，初步具备了融资条件，我们对市场上的各类资金也都或多或少做过一些接触。首先是国内，通过和政府银发产业基金/母基金、各类主题基金也包括CVC、保险资金以及康养产业链上下游企业等，目前对康养服务企业最感兴趣的还是保险资金，其他主题基金对康养科技更感兴趣。其次从中东基金来看，他们对国内新能源、信息技术等战略新兴产业以及中东稀缺产业以及升级感兴趣，操作手法通常是首先买入行业龙头股票结合战略联盟，然后再鼓励中东建厂，实现权益投资和产业收益的“双方收”；第三是新加坡/香港资金，投资期限长，对国内康养和医疗都比较感兴趣；第四是美欧资金，由于地缘政治和大国博弈等因素，对投资国内企业当然也包括康养领域的企业比较谨慎。
从债权融资来看，首先是各类银行贷款依旧是主流，但对企业征信、资产负债率和流动性要求都比较高，所以，对大部分康养企业来讲，贷款存在一定难度。不过对于背靠国资或者大型民营企业集团的康养企业，如果自身经营状况还不错，可以利用国资、集团的共享征信进行贷款，满足发展要求。 其次是发行养老产业债券，目前的信用评价要求是3A，绝大多数养老企业都很难满足，从已发行的3只带有养老产业支持标签的债券来看，全部发行主体为央国企；最后是REITs，基本标准是通过民政备案、底层资产不少于8个亿，而且资金成本也不低，目前市场上还没有成功发行的案例。但我也相信，随着国家宏观经济政策调整以及对银发产业的政策支持，债权融资通道包括各类贴息贷款、政策补贴以及REITs发行也会越来越多。
四、康养企业的多元化创新扎实推进
关于康养企业多元化创新，不是为了创新而创新，更多的还是要有限相关。目前市场上的案例也比较多，总体上可以分为银发旅居、保养结合、衰老疗愈等三个主题，背后的逻辑就是要抓住高价值人群的消费特性。
在银发旅居方面，我们对旗下康养社区长者进行了调研时发现，对于活力退休长者，其核心需求已从单纯的观光游向体验游转变、从体验型向健康型转变；对于需要一定护理的长者来讲，对旅游更加渴望，但对酒店、度假区的适老化设施、医疗救急等问题也很担心。因此，我们首先开展了活力长者银发旅游活动，整合了复星clubmed、亚特兰蒂斯以及精选了外部产品，形成了新的经济增长点。
在保养结合方面，目前市场上许多康养机构会与保险公司形成合作，保险公司内部的康养公司在保养结合方面会走的更深一些，但本质上还是在康养机构旅居、保险产品联合研发以及入住权函的问题，等等。
在衰老疗愈方面，部分康养机构紧盯高价值人群，持续推进康养产品创新，在衰老产品研发及养生、疗愈等做了一些探索，目前看效果有待进一步观察。
以上是一些分享，不对的地方，也请大家多批评指正。谢谢大家！
*本文根据张敬文在清华大学五道口金融学院主办的《中国养老金融发展报告2025》成果发布会上的发言内容整理而成。
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《中国养老金融发展报告2025》
排版丨韩梦楠、范煜茹
责编丨曲悦
审核丨魏晨阳
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清华五道口养老金融50人论坛
清华五道口养老金融50人论坛，隶属于清华大学五道口金融学院，前身系中国养老金融50人论坛，由我国养老金融领域权威专家董克用教授创办。论坛定位为养老金融领域高层次、国际化智库，致力于从研究、政策、实践等多方面推进我国养老金融事业发展。
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